新型診所（參考診鎖界的定義）：區(qū)別于傳統(tǒng)相對低端、就醫(yī)環(huán)境和診療水平偏低的個體戶診所，新型診所是指以新的醫(yī)學(xué)模式為核心，能更大體現(xiàn)醫(yī)生的服務(wù)價值和醫(yī)療人文關(guān)懷，以患者和醫(yī)生為雙重中心，充分與醫(yī)療服務(wù)有關(guān)的新事物相融合，提供優(yōu)質(zhì)、便捷、有效醫(yī)療保健服務(wù)的一種診所，通常是公司性質(zhì)的、自營連鎖性質(zhì)的診所。

Part 1：新型連鎖診所迎來發(fā)展浪潮

伴隨老齡化加劇，居民消費水平和健康意識的快速提高，我國現(xiàn)有醫(yī)療服務(wù)供給側(cè)已無法滿足居民對更便捷、更高服務(wù)水平的醫(yī)療需求。

為緩解上述問題，我國在2015年開始加快推進(jìn)分級診療進(jìn)程，推動醫(yī)生多點執(zhí)業(yè)，鼓勵民營資本進(jìn)入到基層醫(yī)療服務(wù)領(lǐng)域，提高我國醫(yī)療體系的整體效率，目標(biāo)是做到 “基層首診、雙向轉(zhuǎn)診、急慢分治、上下聯(lián)動”。

2017年5月國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于支持社會力量提供多層次多樣化醫(yī)療服務(wù)的意見》，一系列支持民營開辦連鎖診所的政策得以落地，新型連鎖診所迎來發(fā)展浪潮：公司可以開診所（之前只有個體戶才能辦診所）、醫(yī)生可以在職開診所、取消診所審批制、診所開辦不受地理位置限制、民營診所接入醫(yī)保、一個法人主體可以申報多家連鎖診所(已出政策，尚未落地)。

此背景下，我國診所數(shù)量以6000-7000家/年的數(shù)量在增長，2010-2018年間獲得融資的新型連鎖診所不低于60家。比較有代表性的新型診所包括騰訊旗下的企鵝杏仁、知名醫(yī)療社區(qū)丁香園旗下的丁香診所、深圳卓正醫(yī)療、“急診女超人”于鶯創(chuàng)辦的佑鄰診所等等。

Part 2：看起來美好，經(jīng)營起來卻荊棘密布

創(chuàng)業(yè)者的普遍感受是經(jīng)營新型診所太難了：政策隱形壁壘多；砸進(jìn)去不少錢，努力了幾年卻還在虧損；運營管理人才稀缺，需要自己培養(yǎng)；醫(yī)生招不到、留不住，多點執(zhí)業(yè)在絕大部分地區(qū)都是口號喊得響，公立醫(yī)院管得嚴(yán)，落地困難重重；患者不知道從哪來，與患者建立信任門檻高、周期長；客單價上不去，除非昧著良心來“創(chuàng)收”，但又嚴(yán)重違背創(chuàng)業(yè)初心。

大部分投資人認(rèn)為連鎖診所的發(fā)展速度低于預(yù)期：雖然不像醫(yī)院那樣，動輒5年以上的盈虧平衡周期，但也至少是兩三年起步；新店面的擴(kuò)張需要持續(xù)投入，追求規(guī)?；牡缆飞?，公司整體盈利看不到頭，只能靠一輪又一輪的股權(quán)融資來支撐擴(kuò)張；不追求快速擴(kuò)張，資本又退不出去。

1. 這么多坑，新型診所還值得投資嗎？

2. 如何評估新型診所的投資價值？

3. 應(yīng)該用怎樣的心態(tài)和方法來投資？

4. 投資單體新型診所的預(yù)期收益率是多少？

5. 投資單體新型診所要注意哪些風(fēng)險？

6. 投資新型連鎖診所管理公司有哪些風(fēng)險？

下面就上述這個6個關(guān)鍵問題，和大家探討一下群蜂社的思考。

Part 3：新型診所值得投資嗎

我們認(rèn)為：優(yōu)質(zhì)的新型診所是值得投資的，而且是巴菲特所說的值得長期持有的資產(chǎn)，能夠享受長期復(fù)利收益，一個連鎖品牌診所存在的時間越久，就越值錢。

定量分析請見第6部分，我們先定性列出核心邏輯：

1）人口結(jié)構(gòu)老齡化和消費升級，決定了實體診所是抗周期的剛需資產(chǎn)；

2）新型診所在國內(nèi)處于起步初期，產(chǎn)業(yè)鏈遠(yuǎn)未成熟，問題多，但創(chuàng)新空間大，盈利空間也大；

3）醫(yī)療服務(wù)的專業(yè)特性和醫(yī)療機(jī)構(gòu)運營的高門檻，決定了診所在一定程度上擁有定價權(quán)；

4）部分細(xì)分領(lǐng)域的診所適合做連鎖，具備規(guī)?；瘽摿?，連鎖診所也更容易建立起品牌；

5）供給端和需求端的信息不對稱，決定了消費者對品牌的依從性較強。

Part 4：評估新型診所投資價值的8個維度

群蜂社這幾年都在關(guān)注新型連鎖診所行業(yè)，剛剛投資了一家成都的基層連鎖診所-協(xié)卓醫(yī)療，近期計劃再投資一家深圳的連鎖運動康復(fù)門診，目前，我們形成了一個評估新型連鎖診所投資價值的粗略框架，下面是框架中的8個核心維度（持續(xù)完善優(yōu)化中）：

1）定位清晰，細(xì)分切入，與公立醫(yī)療體系形成互補；

我們更看好主攻常見、慢性病的基層社區(qū)全科連鎖業(yè)態(tài)；以及高毛利，針對中高端消費醫(yī)療需求的?？七B鎖業(yè)態(tài)。

大型公立醫(yī)院在重大病、疑難病領(lǐng)域，在學(xué)術(shù)科研領(lǐng)域具有絕對的優(yōu)勢，因此，民營新型診所需要在醫(yī)療服務(wù)可及性、便利性和優(yōu)質(zhì)服務(wù)體驗的維度下打差異化，需要在疾病的預(yù)防、篩查、康復(fù)和健康教育上打差異化。

2）核心醫(yī)療服務(wù)要能夠標(biāo)準(zhǔn)化，需要具備可復(fù)制的基礎(chǔ)；

需要注意下面兩個問題：

a）主打的醫(yī)療技術(shù)門檻不能太高，醫(yī)生培養(yǎng)的周期不能太長：比如神經(jīng)外科，心臟外科，血液科這類細(xì)分領(lǐng)域，對醫(yī)生的技術(shù)要求極高，一個能做手術(shù)的醫(yī)生培養(yǎng)周期很長，更加適合公立醫(yī)院或者大型醫(yī)療和資本集團(tuán)來做；

b）醫(yī)生的存量供給最好相對充足：比如我國的基層社區(qū)醫(yī)生其實數(shù)量挺多的，只不過在現(xiàn)有醫(yī)療體系下，大部分患者都到三甲醫(yī)院去看病了，基層醫(yī)生的工作其實相對是不飽和的，水平也亟待提高，如果能夠通過體系化的培訓(xùn)，利用好存量醫(yī)生資源，是能夠相當(dāng)程度上解決基層看病需求的。

3）避開發(fā)展相對成熟、競爭激烈的細(xì)分領(lǐng)域，避開醫(yī)療服務(wù)人員獨立執(zhí)業(yè)門檻低的領(lǐng)域；

4）需要有相互信任、背靠背作戰(zhàn)的醫(yī)生+營運團(tuán)隊，團(tuán)隊成員需要具備其所負(fù)責(zé)領(lǐng)域必備的核心能力要素和經(jīng)驗；

a）醫(yī)生團(tuán)隊要有all in的決心，且專注完善連鎖診所診療產(chǎn)品體系的打磨；

b）運營團(tuán)隊需要擔(dān)負(fù)起醫(yī)療服務(wù)以外的所有運營事務(wù)，包括連鎖運營體系，人才招聘體系，獲客推廣體系，融資事務(wù)等等。

5）需要搭建起穩(wěn)定的獲客體系，比如：

立足社區(qū)，治療常見病和慢性病，通過便宜的自然流量來獲客；

線上運營，建立線上流量獲取矩陣；

和公立醫(yī)院的醫(yī)生合作，通過滿足其在公立醫(yī)院患者的增值服務(wù)需求，個性化需求，建立起公立醫(yī)院醫(yī)生的患者推薦體系；

完善的口碑推薦獲客體系；

針對企業(yè)員工福利的B to B地推體系；

加入醫(yī)聯(lián)體，或者與其他有互補特性的醫(yī)療機(jī)構(gòu)合作，建立雙向轉(zhuǎn)診獲客的體系；

持續(xù)打造診所醫(yī)生的個人品牌體系等等。

6）利益分配機(jī)制需要同時實現(xiàn)創(chuàng)始團(tuán)隊、投資人、管理層、員工、醫(yī)護(hù)團(tuán)隊和患者的共贏；

連鎖管理公司層面的股權(quán)分配、單店層面的股權(quán)分配、公司治理結(jié)構(gòu)、醫(yī)護(hù)團(tuán)隊和運營團(tuán)隊的績效體系，決定了一家連鎖診所是否能夠可持續(xù)發(fā)展。

7）需要有自己的核心醫(yī)療理念和創(chuàng)業(yè)愿景；

比如”為社區(qū)居民提供性價比極高的，以人為本的醫(yī)療服務(wù)”，比如”讓孩子快樂看牙”等等。

8）投資時點盡量選擇在至少1個單店模型已驗證后。

需要說明的是，上述8個維度是必要條件，不是充分條件，還有更多細(xì)分的評價維度，在這就不一一列舉了，這8個維度是我們認(rèn)為最為核心的。

接下來，我們來聊聊應(yīng)該用怎樣的態(tài)度和方法投資新型診所。

Part 5：長期持有是投資優(yōu)質(zhì)新型診所的關(guān)鍵

好的投資標(biāo)的在市場上是非常稀缺的，快速退出一個優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，意味著需要再花很大的力氣，找到另外一個也很優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。因此，如果一個資產(chǎn)具備穩(wěn)定長期升值的空間，長期持有才是最省力的投資方式，而不應(yīng)該快速賣出鎖定收益。

新型連鎖診所就是這樣的一類資產(chǎn)，運營時間越久，越值錢，那我們應(yīng)該用怎樣的方式去投資新型診所，才能讓我們更容易地長期持有呢？

我們總結(jié)了下面3條經(jīng)驗：

1） 產(chǎn)業(yè)投資者（比如保險，醫(yī)藥醫(yī)械上市公司，地產(chǎn)），基金存續(xù)期長的機(jī)構(gòu)投資者（存續(xù)期7年及以上），個人投資者（個人閑置資金）更加適合投資新型連鎖診所；

醫(yī)療服務(wù)是重精細(xì)化運營的活，供給端（優(yōu)秀的醫(yī)生和運營管理團(tuán)隊）較為稀缺，無論是團(tuán)隊的組建，培訓(xùn)還是磨合，患者的信任感，品牌建立都是一個中長期的工作，更別提復(fù)制擴(kuò)張了，一個新型連鎖診所要想成氣候，或者達(dá)到二級市場的要求，怎么樣也得要個十來年的積淀。

投資一家初創(chuàng)期的新型連鎖診所，前幾年公司都還在打磨醫(yī)療服務(wù)體系，打磨連鎖體系的建地基階段，其顯性價值較難完全釋放出來，雖然投資后，中短期可能出現(xiàn)出售老股的機(jī)會，但是收益可能并不是最高的（除非公司估值由于一級市場的行情，透支了未來幾年的成長）。

正因為如此，一方面，如果投資資金是長線的，不急于快速套現(xiàn)，將有充足的時間，等待公司價值充分釋放的時候再賣出；另一方面，如果新型連鎖診所融到的錢是短線資金，管理層可能會迫于股東壓力而加速擴(kuò)張，而加速擴(kuò)張很可能會導(dǎo)致醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)的運作走形，并不利于其長遠(yuǎn)發(fā)展。

2） 長線資本投資初創(chuàng)型新型診所，要以合理的價格，而不是透支未來幾年發(fā)展的價格進(jìn)入；

好的新型診所，一定需要一個中長期的過程來打地基，不合理的投資價格將降低投資人的耐心，同時也會增加創(chuàng)始團(tuán)隊和管理層的壓力。

3） 采用管理公司+單體層面分開的方式進(jìn)行投資。

投資人的核心訴求之一是新型診所未來做大規(guī)模，而投資新建每家診所店面，都是一筆不小的資產(chǎn)投入，如果全部依靠連鎖診所管理公司的自有資金來投入，對連鎖管理公司的融資能力要求非常高，同時還會出現(xiàn)創(chuàng)始團(tuán)隊股份稀釋過多，創(chuàng)業(yè)動力降低的可能。

縱觀其他行業(yè)的連鎖業(yè)態(tài)，比如肯德基、麥當(dāng)勞、名創(chuàng)優(yōu)品，無不是通過連鎖加盟的形式來擴(kuò)張單店的，這樣可以使得連鎖診所管理公司的資產(chǎn)不那么重，同時降低管理公司層面的融資壓力。

考慮到診所行業(yè)的運營門檻較高，所以更加適合直營加盟的形式，也就是投資人只負(fù)責(zé)單店的資金或/和店鋪，管理公司負(fù)責(zé)直營和管理。

對于投資人而言，管理公司層面的增資是與風(fēng)險投資類似的有一定溢價的投資，追求的回報主要是連鎖品牌和連鎖管理體系方面的資本增值收益；

而門店層面的加盟，可以理解為是合伙做生意，無溢價，或者低溢價，投資人出錢或者店面，管理公司出力，大家一起靠分紅來賺錢。

這種投資新型診所的模式，筆者在文章《關(guān)于新型連鎖診所融資方式的思考》中已有論述，感興趣的讀者也可以看看這篇文章（點擊文末閱讀原文），這里就不再深入論述了。

接下的問題就是，加盟投資一家上面所說的單體診所，預(yù)期收益率如何？

注：考慮到各類新型連鎖診所管理公司情況都不一樣，需要根據(jù)實際情況來建模，較難抽象出一個通用的計算收益率的模型，本篇文章僅分析投資加盟單體新型診所的預(yù)期收益率。

Part 6：投資單體新型診所的收益率模型

先說結(jié)論：我們的基礎(chǔ)模型在保守計算的情況下，不考慮各種交易成本和稅費（每次交易成本會不一樣），投資人8年的年化復(fù)合回報率是18.58%。如果粗略估計各項交易成本和稅費，投資人的年化復(fù)合回報率也將在10%以上。

如果控制好單店的投資風(fēng)險（這些風(fēng)險我們在Part 7分析），找到一個優(yōu)質(zhì)的連鎖新型診所的單店投資進(jìn)去，實際承擔(dān)的風(fēng)險是較低的，在這樣的情況下，如果一個投資人能夠獲得長期年化復(fù)合10%以上的回報，是非常不錯的。

在股市中能夠常年維持10%以上的年化收益率，會是一位非常成功的投資人，而投資一家優(yōu)質(zhì)的單體診所中，其風(fēng)險要小于股市投資，但流動性較股票會差很多。

因此，我們認(rèn)為投資優(yōu)質(zhì)單體新型連鎖診所更加適合價值投資者，是巴菲特所說的值得長期持有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

具體單店模型如下：

核心假設(shè)：

1）投資金額為400萬元，全部由投資人出資，連鎖管理公司負(fù)責(zé)運營，投資人占股49%，連鎖管理公司占股51%

2）籌建期6個月，盈虧平衡時間為1年

3）凈利率20%

4）5年爬坡期，第5年的收入為2.5倍的投資額（這里=2.5*400=1000萬元）

5）5年后，單店收入每年8%的增長率（考慮到醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)有定價權(quán)，8%相對保守）

6）第8年，單體診所的估值按照1倍市凈率計算股權(quán)價值，相當(dāng)于5倍市盈率（較為保守，盈利情況較好的單體診所資產(chǎn)目前市場的股權(quán)轉(zhuǎn)讓市盈率一般在8-15倍）

核心說明：

上述的假設(shè)是基于目前群蜂社投資的標(biāo)的和擬投資標(biāo)的，按照保守原則來建立的；我們目前將其作為我們篩選投資標(biāo)的的一個基礎(chǔ)標(biāo)準(zhǔn)，低于該標(biāo)準(zhǔn)的標(biāo)的可能暫時不適合我們投資；

我們實際投資單體診所的時候，占股比例，分紅比例，診所管理公司收取的管理費比例等會根據(jù)不同情況來動態(tài)調(diào)整，這里的模型我們進(jìn)行了簡化，方便說明問題。

Part 7：投資單體新型診所要注意哪些風(fēng)險

談投資，我們不能只談收益預(yù)期，不談風(fēng)險，這一部分我們談?wù)勍顿Y單體新型診所的風(fēng)險控制問題，我們總結(jié)了3條經(jīng)驗：

1）挑選優(yōu)秀的連鎖診所管理公司：單體診所的連鎖管理公司需要符合我們在Part 4 部分聊到的投資標(biāo)準(zhǔn)，我們投資單店的前提條件是需要同時成為其管理公司的股東；

2）單店層面控制核心風(fēng)險要素：需要在選址、定位（不同單體診所需要根據(jù)周邊人群特定有不同的小定位）、醫(yī)護(hù)團(tuán)隊、運營管理團(tuán)隊方面進(jìn)行重點考察和風(fēng)險控制；

3）分散投資：就算是非常優(yōu)質(zhì)的連鎖診所管理團(tuán)隊，也是有單體診所開店失敗概率的，優(yōu)秀的管理公司能把成功率控制在80%-90%，但還是會有失敗的店面。因此，投資人最好是能夠同時投資幾家單店，分散風(fēng)險。

Part 8：新型連鎖診所管理公司的投資風(fēng)險

聊完投資單體新型診所的風(fēng)險，我們最后再聊下投資新型連鎖診所管理公司，存在的五個常見風(fēng)險：

1）管理及醫(yī)護(hù)人才儲備無法支撐擴(kuò)張需求；

2）醫(yī)患糾紛及醫(yī)療事故風(fēng)險；

3）隨著診所管理規(guī)模的擴(kuò)大，管理團(tuán)隊是否能夠持續(xù)迭代和優(yōu)化連鎖管理體系，以達(dá)到與規(guī)模相匹配的水平，并維持較高的精細(xì)化管理和運營能力；

4）公司財務(wù)及法律不規(guī)范帶來的管理風(fēng)險；

5）國家及地方醫(yī)療政策變化帶來不利影響。

來源：群蜂學(xué)堂???作者：吳寒